A mudança fundamental das concessões

Por: Saulo Krichanã, Diretor geral do ISITEC  e editor do BLOGCONPPP.

Nas duas últimas semanas, três notícias sobre concessões trouxeram, finalmente, uma novidade importante sobre a estruturação dos investimentos dessas operações no país.

Em São Paulo, a concessão das rodovias dos Calçados (Itaporanga-Franca) e do Centro-Oeste Paulista (Florínia-Igarapava); e, na cidade de São Paulo, a concessão de um centro de compras popular – o Circuito de Compras da assim chamada Feira da Madrugada – tiveram como protagonista a figura dos Fundos de Investimentos Privados.

Na área federal – não obstante tenha havido a desistência de grupos que divergiram das avaliações quanto à demanda projetada para o número de usuários dos aeroportos concessionados – três grandes empresas operadoras europeias arremataram as concessões dos aeroportos de Porto Alegre, Florianópolis, Fortaleza e Salvador.

Ou seja, pela primeira vez, e afortunadamente, promoveu-se uma fragmentação virtuosa dos players das concessões, que agora passam a desenvolver as atividades de formação de capital (CAPEX), de operação e manutenção de ativos (OPEX) e de estruturação e dotação de investimentos (FUNDING), de modo independente, diluindo riscos e permitindo a mais adequada avaliação de performance dessas três atividades que, em seu conjunto, compõem os projetos de concessão.

No modelo até aqui vigente, as grandes construtoras – não obstante a sua vocação predominantemente capexista – desempenhavam essas três atividades simultaneamente: no máximo, com participações normalmente minoritárias, dos operadores das concessões (opexistas) ou de sócios de capital interessados em participar dos projetos de concessão.

A conglomeração de funções e atribuições, era por vezes saudada pelos financiadores das concessões no mercado de dívidas – fosse pelos bancos públicos que repassavam recursos fiscais ou parafiscais aos concessionários, fosse pelo mercado de operações-ponte desenvolvido pelos bancos privados (que também eram sócios financiadores de empresa que estudava os projetos de maior monta), pois todos ao final iriam exigir garantias corporativas das empresas vencedoras dos certames de concessão.

Esse modelo tinha um limitador teórico natural, que seria, de um lado, o limite patrimonial dos principais grupos nacionais, em carregar um volume tão expressivo de operações financeiras alavancadas de longo prazo (entre 20 30 anos); e, de outro, o limite de concentração individual de riscos de crédito que estes grupos poderiam carregar junto aos ativos dos mesmos grandes bancos públicos e privados que os até então financiavam.

Também em tese, estas restrições poderiam ser contornadas se os bancos financiadores cedessem esses créditos de recebíveis de concessões a Fundos de Recebíveis ou a Companhias de Securitização ou de Gestão de Ativos: as sondagens preliminares mostravam, não obstante, dado o caráter rentista-patrimonialista prevalecente no sistema financeiro, que essas cessões só seriam feitas mediante coobrigação OU dos agentes financiadores OU das próprias empresas geradoras dos recebíveis primários.

Notadamente porque, nas operações de concessão, a legislação determina que o risco dessas operações é sempre do Operador Privado (e não pode ser ou compartilhado ou bancado pelo Poder Concedente via a constituição de um Fundo Garantidor, como nas operações de concessão, sob o instituto das operações de Parcerias Público Privadas, as PPP).

Da mesma forma, a crise fiscal não tinha até então assumido o contorno que passou a sinalizar desde o início e, de forma mais contundente, a partir do segundo semestre de 2013, quando OU a Análise das Metas Fiscais (AMF) OU a Análise dos Riscos Fiscais (ARF) dos principais entes federados, passou a apontar, respectivamente, por uma quebra da execução das receitas e dos resultados fiscais esperados em mais de 20% ou 30%, anualmente, ou a magnificar um montante de ricos por volta de 15% a 20% do total do PIB das respectivas unidades federadas tomadas como referência.

Para os amantes do mercado de dividas – debenturistas de investimento em infraestrutura aí incluídos – este cenário colocava em xeque a capacidade do principal emulador do crédito de longo prazo continuar a ser o grande financiador do mercado de concessões, mercê da contrição sua capacidade em contar com dotações crescentes do Tesouro Nacional para alavancar seu orçamento de operações.

E, para os tomadores de recursos, a convivência com menor estoque de recursos de terceiros para financiar via crédito suas operações, e uma maior taxa de juros real no mercado das operações-ponte e dos prêmios de risco exigidos pelos debenturistas-rentistas, a partir de então, vis a vis a TIR média de seus projetos e da expectativa de ganhos de seus acionistas.

Fazia-se necessário, pois, repensar a forma de lastrear os investimentos em infraestrutura, secundando a importância do mercado de dívidas e que se passasse a olhar as possibilidades dos mercados de investimentos diretos (via porte de capitais do país e do exterior) na emissão primária de ações das SPE das novas concessões, ou via a maior utilização do mercado de fundos de investimento para a drenagem de recursos do mercado de riscos, para os investimentos demandados pelas oportunidades de concessão.

Resta agora, somente, que se descubra (sic) a fonte primária de geração de valor do mercado de concessões, que são os próprios Contratos de Concessão e a utilização dos chamados Direitos Emergentes de Concessão (DEC), como o lastro básico para a criação de produtos no mercado de títulos e valores mobiliários – nos mercados à vista e à termo – para que se passe a financiar as concessões com base no que as concessões geram de recebíveis e de direito de crédito: ou seja, em recebíveis que não constituem dívidas aos dotadores e gestores das SPE.

É o que neste espaço se tem propugnado incansavelmente há já algum tempo.

 

 

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